Контрарианский подход к работе на фондовом рынке  / Эдвард К. Джонсон II /

   Мы подходим к проблеме инвестирования прежде всего с точки зрения делания денег. Нас не интересуют модные идеи и теории; нас интересует то, что работает. Вы могли бы назвать нас эмпирическими прагматиками. Хотя эти слова несколько тяжеловаты для восприятия, надеюсь, они правильно передают картину. Мы почти религиозно верим в анализ настоящего. Прошлое мертво. Мы можем учиться у него, стараясь не поддаваться "прошлым" успехам, которых мы могли бы достичь. Будущее – это сон. Он может сбыться, а может и нет. Если вы задумаетесь над этим, то окажется, что только настоящее (теперь я говорю как дзен-буддист) – это что можно реально использовать. Многие люди проводят свою жизнь, так много думая о будущем, лежащем впереди, что едва ощущают настоящее. Но сейчас вы немногое можете делать с будущим. Вы не можете любить его, вы не можете попробовать его, вы можете только мечтать о нем. В этом и состоит наш подход; мы не пытаемся предсказывать. Мы не можем покупать или продавать ценные бумаги на удалении месяца от настоящего времени; мы можем делать это только сегодня. Вопрос в том, что же нам делать сегодня? Знать это для нас вполне достаточно.

   Однако настоящее, которое мы пытаемся использовать, не статично. Оно динамично, полно движения. Именно анализ этой динамики и движения имеет абсолютное жизненно важное значение. Правильный анализ настоящего с этих позиций... означает получение преимуществ в будущем без элементов риска, свойственных успешному прогнозированию.

   Мы подходим к проблеме практического инвестирования с двух позиций. Во-первых, это так называемые фундаментальные исследования. Давайте рассмотрим сам контрарианский подход. Вчера вечером я размышлял над ним. Я начал задаваться вопросом, что делает контрарианский подход полезным и какого рода контрарианский подход нас интересует. Например: завтра взойдет солнце. Я полагаю, общее мнение состоит в том, что солнце завтра взойдет, и очевидно, что это не то мнение, которому мы хотим противоречить. То же самое относится к мнению о погоде. Почему? Потому что само мнение не оказывает никакого воздействия на факт. Общее мнение, что солнце взойдет, конечно, не имеет никакого влияния на восход солнца, как и не имеет никакого влияния на состояние погоды любое мнение о погоде. Поэтому можно и не говорить, что проверкой полезности контрарйанского подхода является степень, до которой мнение затрагивает тот или иной рассматриваемый факт". Например, рассмотрим фондовый рынок – там ситуация совсем иная, чем с солнцем и погодой. Очевидно, что общее мнение относительного того, повышается ли фондовый рынок или понижается, оказывает глубокое влияние на поведение самого рынка. Чем единодушнее мнение, тем больше будет то, что можно было бы назвать обратным воздействием на цены.

   Хорошо, давайте примем это правило и рассмотрим так называемые фундаментальные исследования. Что мы при этом делаем? Мы посылаем людей в разные концы страны, и они общаются с руководящими и другими работниками компании, в особенности с ее конкурентами. Здесь, поскольку это касается фундаментальных исследований, я не вижу, чтобы контрарианский подход был особенно важен. То, что люди думают о намерениях IBM сделать в отношении своих доходов и дивидендов, оказывает, вероятно, относительно небольшое влияние на результаты деятельности IBM – конечно, некоторое влияние есть, потому что, если люди думают о вас хорошо, возможно, вы сможете сделать вещи, которые вы не делали бы так хорошо, если бы они имели о вас неважное мнение. Но это не такой уж большой фактор. Далее, напомню об одной вещи, которой мы уделяем особое внимание; наши люди наносят визиты конкурентам, куда следует идти в первую очередь, когда вы хотите что-то выяснить о данной компании. Мы получаем общее мнение, что та или иная компания дееспособная, хорошо управляемая, и так далее, и так далее. Мы не действуем вопреки ему; мы используем его для [достижения] наших заключений. Так что контрарианский подход, по-видимому, здесь также не будет полезным.

   Далее я хотел бы обсудить довольно тонкий аспект применения принципа контрарианского подхода. Рассмотрим частный случай, что можно было бы назвать эмоциональной причастностью. Эмоциональная причастность очень широкое понятие – она постоянно проявляется во многих формах. Например, аналитик приобретает эмоциональную причастность к компании, которую он изучает; психиатр приобретает эмоциональную причастность к своему пациенту, а особи различных полов приобретают эмоциональную причастность друг к другу (мягко говоря). Это нечто, что мы должны учитывать. Когда мы находим, что аналитик приобретает эмоциональную причастность – а вы можете сказать, что это происходит, практически по тону его голоса и по выражению его взгляда, когда он говорит об этой компании, – мы не можем позволить себе удовлетворить глубокий человеческий инстинкт верности и доверия, лежащий в основе эмоциональной причастности. Из-за самой природы нашего бизнеса мы должны следовать принципу "если любишь, расставайся".

   Что является проявлением естественного инстинкта, когда в будущем какой-то компании вырисовываются неприятности? Вы хотите засучить рукава и вместе с ее руководством заняться решением проблем. Но, к сожалению, это не наш бизнес, состоящий в том, чтобы заставлять инвестированные доллары работать в наиболее производительных местах. Люди, управляющие данной компанией, конечно, остаются с ней и в хорошие, и в плохие времена, но мы всегда должны задаваться вопросом, не могут ли другие пастбища оказаться более зелеными. Мы имеем возможность менять предприятия, чего обычный человек на конкретном предприятии делать не может. Это одна из причин, делающая наш бизнес таким неестественным, но одновременно, как это ни странно, таким удовлетворяющим. Наш бизнес столь очарователен, что нам трудно удерживать очень хороших работников, потому что люди, могущие достаточно последовательно по итогам делать значительные деньги на ценных бумагах, редки, и они желанны для всего остального мира. Одно из обстоятельств, могущее такого человека удержать, как я думаю, – это прелесть инвестиционного бизнеса и его универсальность. Фондовый рынок представляет все, на что любой человек когда-либо надеялся, чего боялся, что ненавидел или любил. Он (рынок) полон жизни. А если вы уходите из него и идете в "какую-то бутылочную компанию", вся остальная часть вашей жизни будет одними лишь бутылками.

   Эта эмоциональная причастность, я думаю, одна из проблем, с которыми мы боремся, используя контрарианский подход. А именно, мы действуем вопреки сидящему в каждом глубокому инстинкту, заставляющему не сдавать позиции и бороться, так сказать, до конца. Перефразируя известного государственного деятеля, говорившего о зарубежных странах, мы можем сказать, что не имеем ни лояльности, ни друзей, только интересы. Может быть, этот контрарианский элемент нашего бизнеса увеличивает его обаяние, хотя для членов семей это часто означает дополнительные неудобства, потому что мы так любим свой бизнес, что склонны задерживаться на работе необоснованно долго.

   Вернемся к контрарианскому подходу: почему он окупается? Возьмем 20-е годы как крайний пример того, как это работает на фондовом рынке. В 1929 году почти каждый, кто мог, купил столько акций, сколько позволяли его наличные средства и кредитоспособность, и в те дни было немало операций с 5-процентной маржей. Это, вероятно, можно считать в высшей степени крайним примером всеобщего мнения, что акции будут расти. Следовательно, вся страна оказалась набитой потенциальными продавцами. На тот момент покупка была полностью выполнена и перевыполнена. Поэтому естественным результатом стала паника 1929 года. Этот пример хорошо показывает, как работает контрарианский подход. Толпы, когда доводят зачастую нормальные идеи до дурацких крайностей, склонны стремиться к самоубийству. В идеале курсы ценных бумаг на фондовом рынке должны выражать усредненное мнение относительно справедливой оценки вероятностей, как правило, так оно и есть. Другими словами, каждая цена сама по себе здоровое проявление своего рода контрарианского подхода. Я имею в виду ту часть биржевых операций, которые вы могли бы называть добровольными, не вызванными необходимостью. Каждая трансакция представляет мнение покупателя, что цена неправильная, что она должна быть или стать выше. И мнение продавца, что цена неправильная, что она должна быть или стать ниже. Если продолжить далее, вы получите мнения об акции со стороны широкой публики, и тут появляется новый элемент. Толпа стремится засасывать в себя новых членов. Получается, что "А" думает таким образом потому, что так же думает "В", а "В" – потому что так же думает "С" и так далее. Основа общего мнения стремится работать сама на себя и создавать новые сходные мнения, подобно грозе, порождающей свой собственный ветер. Массовое мнение имеет тенденцию расти само по себе, и здесь, я считаю, сердце и душа доктрины контрарианского подхода. Именно это искусственно порожденное перегретое общее мнение позволяет "намывать бабки", потому что на самом деле это вообще не мнение – это феномен психологии толпы. Каждый из нас имеет внутри себя частицу толпы. Я всегда задавался вопросом, как Хамфри зарабатывает на том, что является общим мнением. Мне никогда не нужно выходить за пределы моей комнаты. Каждый из нас имеет внутри себя камертон, в большей или меньшей степени вибрирующий на одной ноте с толпой. Он работает настолько универсально, что, когда иногда я разговариваю с продавцами взаимных фондов, я даю им следующее правило: чем болезненнее они воспринимают продажу и чем больше им приходится бороться с собой, чтобы ее совершить, тем лучше это будет для клиента, да и для самого продавца. Это просто означает действовать вопреки своему врожденному инстинкту толпы.

   Вот что вы получаете в области, где существуют перегретые мнения, где события развиваются сами по себе. Другая аналогия – эффект цепочки писем. Нет ли среди вас людей, достаточно старых, чтобы помнить цепочки писем? Это была очень-очень интересная штука. У меня был приятель по имени Понци, продолжавший работать по тому же принципу. Иными словами, идея этой игры хороша до тех пор, пока вы находите новых дураков, присоединяющихся к ней и выкупающих старых. Покойный Имри де Вег назвал это "Теорией Большего Дурака". Вы покупаете по дурацкой цене, но надеетесь, что найдете еще большего дурака, который позднее уплатит вам еще большую цену. Диксон Ватте был известным хлопковым спекулянтом, я думаю, и он сформулировал некоторые принципы торговли. Он изложил их следующим образом: "Против толпы действуйте смело. С толпой действуйте осторожно. Она может в любой момент повернуться и разорвать вас". Я думаю, что в этих очень немногих словах он иначе выразил принцип, работающий в этой ситуации.

   Собственно говоря, в работе с ценными бумагами рассуждения – отнюдь не главное. Талантливые операторы, которых я знаю, отнюдь не продумывают свои действия (хотя они часто притворяются, что так делают). Они просто действуют инстинктивно, исходя из опыта. Как человек играет в гольф или скачет на лошади. Наша страна – замечательное явление, поскольку мы, американцы, очень интересная группа людей, как видно в свете истории. Мы по существу люди действия. И с этим ничего не поделаешь! Мы также люди науки – потрясающие ученые. Но, когда мы обращаемся к искусству, мы находим, что оно нелогично и ненаучно; искусство, в основном, вопрос личных эмоций и ощущения всеобщности, направленных в специфический способ выражения, например, живопись, музыку или философию, поскольку последняя касается понимания человеческой души. Речь в действительности идет об инстинктивном понимании вещей, которое существуют, но слишком сложно, чтобы его объяснить логически. В этом американцы кажутся не совсем полноценными, до некоторой степени напоминая древних римлян. Возьмем сегодняшнего психиатра – здесь вы имеете пример попытки применить научный метод к человеческому разуму. И это просто не работает, потому что сознательное и подсознательное человеческое мышление настолько обширно – фондовый рынок, между прочим, просто связка умов, что не найти ни такой науки, ни такой машины IBM, ничего, что могло бы укротить его. На практике для нас это означает: если мы сможем сделать то, что американцы могут делать лишь с трудом – то есть понять до некоторой степени самих себя (и в результате других), мы действительно получим шанс стать эффективными фондовыми операторами. Это вещь трудная, и вещь редкая.

   Теперь спустимся с этих теоретических высот и взглянем на так называемый технический аспект рынков. Я думаю, это подходящее слово. Техническая сторона фондового рынка – это попытка понять ситуацию предложения-спроса в сфере ценных бумаг способом иным, чем фундаментальный анализ, который, разумеется, является тем, что я вам уже описывал: знакомством с компаниями и рассмотрением отраслей промышленности и фактов. Существует множество "технических индикаторов". В любом из них нет ничего сверхсекретного (или такого, что стоит использовать). Нет и ничего очень сложного. В этом бизнесе вы не можете усложнять что-либо без того, чтобы потеряться; каждое усложнение порождает десять других, и так далее.

   У вас есть все эти разные инструменты: мы имеем ряд "пробирок", с которыми экспериментируем и которые разглядываем – например, самые простые изо всех, скользящие средние значения цен акций. Возьмите, скажем, 12-месячную скользящую среднюю индекса Доу-Джонса для акций промышленных компаний. Если любой из вас, люди, захотел бы закрыть свой ум для всего остального – зачем брать в голову все эти прогнозы, – если оставить только скользящую среднюю и несколько простых технических приемов, то скользящая средняя вывела бы вас на все большие бычьи рынки и удержала от всех больших медвежьих рынков. Это было бы далеко от совершенства, но работоспособно. Слышали ли вы о ком-нибудь, кто когда-либо осуществил это на практике? Я – нет.

   Для ясности давайте вспомним о древних греках. Греки всегда были моими большими любимцами, и, как вы знаете, они имели много богов и богинь; и весь фокус был в том, чтобы знать, какого бога или богиню поддерживать. Помните, как Парис стоял перед выбором, ибо ему нужно было отдать золотое яблоко лучшей богине, и вот перед ним стоят три ведущие богини – так кому же он должен отдать яблоко? Сдуру он вручил его Елене. Если бы он дал его Афине или даже Гере, это было бы гораздо лучше для всех, включая его самого, потому что у него уже была преданная подружка, далеко не уродливая и не пользовавшаяся дурной славой. Но он выбрал Елену и в результате погубил всю свою семью и весь свой родной город и страну. Как видите, выбирать среди богов или богинь дело нелегкое. Выбор одного означал приобретение врагов в лице других. Евреи, с другой стороны, обратились к единственному Богу, только одному, и это сделало жизнь проще ценой того, что можно узнать или получить или потерять, выбирая для себя.

   В инвестиционном мире не существует единого бога, так как же вы будете решать, какой из этих индикаторов выбрать?... Интересно, не может ли в царстве искусства слишком много размышлений быть более частой причиной проблем, чем слишком мало размышлений. Если вы сделаете процесс своего мышления настолько простым, что выберете среди всех этих технических штучек какого-то одного "бога", тогда у вас есть шанс. Помните слова: "Ваш Бог – ревнивый Бог", и это особенно справедливо для этой работы. Различные службы придают большое значение анализу множества индикаторов и следованию взвешенному большинству. Позвольте заявить вам, что для практической работы на фондовом рынке не существует математического способа усреднения или взвешивания индикаторов.

   Для меня скрипка лишь кусок дерева и пучок струн. Требуется артист, чтобы играть на ней. Эти технические штучки лишь инструменты – всего лишь скрипка. Без музыканта от них нет толку. А это означает, что с ними не годится ортодоксальный инвестиционный подход. При ортодоксальном инвестиционном подходе управление громадными суммами инвестиционных фондов должно более или менее приносить средние инвестиционные результаты. И нет никакого иного пути достичь этого. Необычные результаты на рынке ценных бумагах, как я уже говорил, следует искать в основном в артистическом лагере, который численно относительно невелик, как и все артистические группы.